Esta semana toca mercados y otro 3 en 1. Os condenso la visión de tres profesionales de los “against the box”: Cem Karsan (market maker), George Noble (ex Fidelity y ex Lynch assistant) y el anónimo de twitter Wifeyalpha. Vamos a ello.
El entorno según George Noble.
George tuiteaba hace unos días sus 15 puntos explicando por qué ve los mercados estructuralmente bajistas. Ver tuit. Los 15 puntos me parecen un buen resumen del entorno macro y de mercado en el que nos movemos desde hace meses. Veámoslos:
- Las acciones ofrecen la rentabilidad del tipo libre riesgo.
- Coste de oportunidad puro. ¿Para qué arriesgar en bolsa si instrumentos de renta fija asegurados me dan la misma rentabilidad?
- El crecimiento se está ralentizando. Las estimaciones de beneficios empresariales están solo en el inicio de su caída.
- Los márgenes empresariales están por encima de la tendencia. Es un mercado de márgenes a la baja.
- Estos dos puntos, 2 y 3, los llevamos viendo con sucesivos profit warnings y recortes de estimaciones. Eso si, nada brusco de momento.
- Las valoraciones empresariales no son baratas al estar presionadas por las subidas de tipos y el crecimiento de los spreads de crédito.
- Modelo de valoración por descuento de flujos a la baja por los tipos. El dinero que se espera ingresar en un futuro (flujos), se trae a valor presente con los tipos de interés. Si estos suben, ese valor presente es menor.
- Cuidado con los rallys de los mercados bajistas.
- Lo vemos en el siguiente apartado de Wifey.
- La perspectiva de liquidez es pobre.
- La perspectiva de inflación es desafiante.
- Bastante certeza respecto a la reducción de liquidez, bastante incertidumbre respecto a lo alta y lo rápido que puede llegar la inflación. Recordemos que según Cem Karsan, la reducción de liquidez se traduce en inflación.
- Problemas múltiples que persisten: a. Energía. b. Comida. c. Rentas equivalentes de propietarios.
- Consecuencia de lo anterior unido a los problemas logísticos globales.
- El petróleo es un gran problema. Sin recesión el precio del barril se irá mucho más alto. La estructura de contango se está poniendo peor.
- Aquí empieza todo porque es elemento que hace fluir la economía. Falta de inversiones, reducción de oferta y aumento de demanda.
- Consumo cambiando de bienes a servicios, que se traduce en una subida de costes salariales.
- Los bonos son una decisión difícil ahora. No puedo comprar acciones si no soy alcista en bonos.
- El problema de que los activos que estaban, en parte, descorrelacionados, se hayan correlacionado. Antes una parte protegía a la otra.
- El FED tiene que apretar las condiciones financieras para ralentizar la economía y así liberar recursos. Políticos de la inflación vs de la recesión. No hay aterrizaje suave de la economía (soft landing).
- Este es para mí el mayor riesgo y el más volátil. Al final se trata de una decisión política y lo más improbable se vuelve probable. Así son los políticos, primero su asiento, luego el resto.
- Y si tenemos una ralentización-recesión con una inflación alta inaceptable. Pon eso en tu modelo de descuento de dividendos.
- Volvemos a los modelos de valoración por descuento. ¿Cómo estimas los ingresos de un futuro tan incierto?
- Ricitos de oro está muerto, el FOMO está muerto, TINA está muerto. Hay que ser defensivos.
- Ricitos de oro es en inglés Goldilocks y hace referencia a una economía que funciona perfectamente sin expandirse ni contraerse demasiado. FOMO es el miedo a perdérselo. TINA es There Is No Alternative y hace referencia a este entorno de tipos de bajos dónde “no queda otra que invertir en activos de riesgo” y dejar de lado los activos “seguros”.
- Largos de energía vs cortos de ARKK y la economía ponzi. Tiempo de Tesla. Crypto va a implosionar.
Los Rallys de Mercados Bajistas según Wifey
Tuiteaba hace unos días 5 puntos sobre los rallys en mercados bajistas (RMB): 1. ¿Qué son? 2. Duración y máximo esperado de un RMB. 3. ¿Cómo operar los RMB de principio a fin?. 4. ¿Cómo prepararse para un RMB?. 5. Referencias. Ver Tuit.
El objetivo de comentar estos puntos sobre los RMB no es operarlos ni hacer market timing. Eso es muy difícil y no es para todo el mundo, solo para unos pocos locos. La idea es la de siempre, que nos ayude a entender las aguas que navegamos. No sabemos si podremos defendernos o aprovecharnos, probablemente las leches sean inevitables, aunque pongamos todo nuestro empeño. La diferencia reside en al menos saber por dónde están viniendo esas leches. Si George nos daba una visión Macro, Wifey nos la Micro del mercado puro y duro.
- Los RMB son reacciones alcistas contrarias a la tendencia principal que es la alcista. Suelen producirse por el efecto de los bajistas (short sellers) cerrando sus posiciones bajistas, para ello compran el mercado y de ahí el fuerte rebote.
- Duración y rebote máximo esperado de los RMB.
- En el 2008 hubo cinco principales rebotes alcistas: 24%, 19%, 12%, 12% y 11%.
- En la burbuja puntocom otros cinco: 21%, 21%, 21%, 19% y 15%.
- Importante, no eran mercados inflacionarios, pero la estructura es común. Pueden durar trimestres y parecen un cambio de régimen.
- Al principio de los RMB, el análisis técnico puede ser muy superior a los fundamentales y por ello causar estos rallys brutales. Al final de los RMB, basándonos en anteriores RMB, el mercado debe rebotar más de un 50% del movimiento original.
- ¿Cómo prepararse para un RMB? Este punto me parece complicado de aplicar hoy en día, más estando dentro de un mercado bajista. Te dejo el enlace si quieres profundizar: Ver Tuit.
- Las referencias en las que se ha basado Wifey. Ver.
Es relevante entender el hastío del mercado. Al inicio del RMB, los volúmenes son bajos por hastío del mercado alcista. Al final del RMB, lo son por hastío de los bajistas. De todas formas, esto de los volúmenes es algo complicado de poner en contexto entre esta época de alta liquidez y operativa frente a otras de referencia.
Nota sobre Wifey: Si lo sigues en tuiter, verás que está como un cencerro. Sin embargo, desde noviembre lleva clavando la mayoría de los movimientos en este mercado bajista. Lo cual no es nada fácil y de ahí que sea un perfil a tener en cuenta.
Las valoraciones de empresas según Cem Karsan
En el anterior pod del club, Fin de Super Ciclo, me guardé una analogía muy acertada que explicaba Cem Karsan en The Business Brew - Derivatives Are The Underlying.
Cem utiliza los aviones y el queroseno para explicar por qué las valoraciones de empresas son una narrativa y lo que importa son los flujos.
La cotización de una empresa es el avión volando a X mil pies de altura. Puede estar a 9.000 pies, que pensemos que está volando muy alto y, sin embargo, seguirá ganando altura mientras quiera y tenga combustible. Es decir, mientras entra dinero que es el queroseno de las acciones.
Las razones por las que entra el dinero son muchas. Una de ellas, que hay inversores que han calculado la valoración (normalmente descontando los flujos de caja futuros y las expectativas). Otras, FED, especulación, momento, indexación. Son todo argumentaciones que construimos y damos por válidas para justificar nuestra inversión. La realidad es que mientras haya queroseno que inyectar en los motores, el avión seguirá ganando altura.
Por eso hemos visto en los últimos tiempos, compañías volando en bolsa pese a tener valoraciones absurdas. El queroseno fluía. Por eso, es muy probable que veamos compañías con valoraciones de risa, tipo chollo, que cada vez vuelen más bajo. Es la liquidez, son los flujos, es el dinero. El queroseno. Hemos visto que hay bastante incertidumbre para los próximos años respecto a cuánto queroseno va a haber en el mercado.
Si te lo preguntas, te respondo. No es fácil leer los flujos de dinero. Piensa en lo grande que el mercado, la cantidad de actores que hay y lo interconectado que está todo. Muy difícil saberlo con exactitud, pero algo se puede intuir.
Cierre
Resumo este pod tres en uno, con tres ideas respecto al mercado.
- Ser defensivos. No tengas miedo de la liquidez. Que no te cuenten milongas ni te metan miedo. Si no lo tienes claro, mejor perder un 10% de inflación que un 10% de inflación + X% de acciones, bonos, crypto, etc. Además, la liquidez, es opcionalidad (esto lo anoto para otro pod).
- Cuidado con los rallys en mercados bajistas. Cuidado por dos razones: a. Son muy agresivos al alza. b. Son una trampa porque dan la sensación de que el mercado bajista ha acabado.
- Intentar averiguar hacia dónde van los flujos. No es fácil, pero a veces en las redes sociales y en los medios se ven pistas. Para eso está también el club ;).
Gracias un día más.